рынок ценных бумаг и его роль в экономике

По итогам 2019 г. рублевый индекс МосБиржи достиг уровня 158,5% от своего значения по состоянию на май 2008 г., в то время как валютный индекс РТС составил лишь 63,0% от своего размера по состоянию на эту же дату. Восстановление стоимости одного и того же портфеля акций в рублях произошло быстрее, чем его оценка в долларах потому, что за это время рубль подешевел относительно доллара на 160,8%.
Однако частичный успех восстановления цен акций в 2019 г., во многом оказался отыгранным в I квартале 2020 г. По состоянию на 20 марта 2020 г. значение индекса РТС упало до 37,6% от майского пика индекса 2008 г. Индекс МосБиржи сохранил статус восстановленного, однако его значение снизилось до 121,1% от размера в мае 2008 г., даже несмотря на заметное ослабление рубля в I квартале 2020 г. Скорость восстановления рынка акций после кризиса 2008 г. существенно отличалась от динамики рынка акций после прежнего кризиса 1998 г., когда рублевый индекс ММВБ восстановился всего за 8 месяцев, а индекс РТС за почти 5 лет (58 месяцев) .
Столь длительный даже по мерках глобального фондового рынка период восстановления российского индекса акций показывает, что причины его стагнации в большей мере связаны с внутренним состоянием российской экономики, чем с влиянием волатильности мировой финансовой системы.

2.2 Анализ рынка облигаций

В отличие от акций облигации играли более значимую роль в сбережениях и финансировании потребностей бизнеса и государства. В 2019 г. стоимость облигационных займов в России продолжала расти, достигнув 25,6 трлн руб., что на 16,9% больше по сравнению с 2018 г. (рис. 2.4). Заметную роль стали играть облигации Банка России (ОБР), выпущенные для управления ликвидностью банковской системы, объем обращения которых в 2019 г. составил 1,9 трлн руб. Стоимость корпоративных облигаций, включая нерыночные выпуски, за год увеличилась с 11,9 трлн руб. до 13,6 трлн руб., или на 14,2%; федеральных облигаций (ОФЗ, ГСО и др.) – с 7,7 трлн руб. до 9,3 трлн руб., или на 20,8%. Объем в обращении региональных облигаций в 2019 г. практически не изменился по сравнению с предшествующим годом, сохраняясь на уровне 0,7 трлн руб. В 2019 г. объем размещения облигаций вновь вырос после спада в предшествующем году (рис. 2.5). Резко вырос объем размещений корпоративных облигаций с 1,6 трлн руб. в 2018 г. до 2,7 трлн руб. в 2010 г., или на 68,7%. В качестве ключевых причин такого роста новых выпусков корпоративных облигаций в 2019 г. и в январе 2020 г., когда компании разместили облигаций еще 140 млрд руб., эксперты называют три причины: снижение ключевой ставки Банка России, снижение инфляции и укрепление рубля. В течение 2019 г. Банк России 5 раз подряд снижал ключевую ставку, в результате она уменьшилась с 7,75 до 6,25% годовых. В феврале 2020 г. ключевая ставка еще была снижена до 6,00%. В декабре 2019 – январе 2020 г. впервые за предшествующие 23 месяца было зафиксировано снижение суммарного портфеля рублевых корпоративных кредитов банков на 180 млрд руб., что ряд специалистов связывал с переключением банков механизма предоставления заемных средств компаниям с кредитов на корпоративные облигации.

Рис. 2.4. Объемы рублевых облигаций в обращении, млрд руб.
Кроме того, при снижении привлекательности банковских депозитов по мере снижения депозитных ставок крупнейшие банки стремились сохранить активы клиентов за счет частичной трансформации их сбережений из депозитов в форму выпускаемых ими обыкновенных и структурных облигаций. Более половины размещенных корпоративных облигаций в 2019 г. пришлась на облигации банковского сектора и небанковские финансовые институты. В одном из своих обзоров рынка за 2019 г. Банк России назвал банковские облигации драйвером развития брокерского обслуживания .
Объем эмиссии облигаций федерального займа вырос с 1,1 трлн руб. в 2018 г. до 2,1 трлн руб. в 2019 г., или на 90,9%. Росту привлекательности ОФЗ со стороны глобальных инвесторов во многом способствовало снижение страновой премии за риск, а также высокая доходность облигаций в рублях при его укреплении к доллару .

Рис. 2.5. Объемы размещений рублевых облигаций в 1993–2019 гг., млрд руб.
В условиях стабильного снижения ключевой ставки повышенный интерес иностранных инвесторов вызывали выпуски ОФЗ с более длительной дюрацией сроком более 7 лет, доходность которых при снижении ставки Банка России растет быстрее, чем у краткосрочных облигаций. За тот же период времени объем выпусков региональных облигаций увеличился с 84,6 млрд руб., до 111,8 млрд руб., или на 32,0%. Объем выпуска краткосрочных ОБР за тот же период времени вырост с 7,0 трлн руб. до 7,9 млрд руб., или на 12,9%.
Как показано на рис. 2.6, основными приобретателями выпусков рублевых облигаций в 2019 г. были нерезиденты, приобретшие 28% их стоимости. Далее следовали кредитные организации, на которых приходилось 25% покупок, негосударственные пенсионные фонды (НПФ) – 15%, население – 11%, страховые организации – 7%, нефинансовые организации – 3%, профессиональные участники и Пенсионный фонд Российской Федерации – по 1% каждый.

Рис. 2.6. Структура покупателей вновь выпущенных на внутреннем рынке рублевых долговых ценных бумаг в 2019 г., %

Рост объема рынка рублевого долга в 2019 г. проходил на фоне усугубления проблем с его ликвидностью, прежде всего, из-за недостаточного уровня развития внутренних институциональных инвесторов и крупных маркет-мейкеров на данном сегменте рынка, в том числе дочерних структур крупных иностранных финансовых организаций. Вторичный рынок государственных и корпоративных облигаций в России функционирует, прежде всего, как денежный рынок в виде сделок РЕПО, а не фондовый рынок, позволяющий строить различные портфельные стратегии долгосрочным инвесторам. В 2019 г. доля сделок РЕПО в стоимости сделок с облигациями на бирже составляла 94,8%, практически не меняясь на протяжении последних 6 лет (рис. 2.7). На долю рыночных сделок с облигациями в 2019 г. приходилось лишь 2,1% сделок. Для сравнения, в 2005 г. доля сделок РЕПО составляла 28,0%, а рыночных сделок – 12,8%; оставшиеся 59,2% сделок совершались в переговорном режиме. Низкая ликвидность рыночных сделок с облигациями на бирже затрудняет установление их справедливой рыночной стоимости, отсутствие которой искажает риски, отражаемые в учете владельцев облигаций, а также препятствует оперативному выходу инвесторов из указанных вложений при возникновении потребностей в коррекции их портфелей. При прочих равных условиях низкая ликвидности снижает привлекательность финансовых инструментов в глазах инвесторов и увеличивает премию за риск .

Рис. 2.7. Структура сделок с облигациями, на Московской биржес 2005 г. по февраль 2020 г., %
Как показано на рис. 2.8, в 2019 г. продолжилась начатая в предшествующем году тенденция сокращения объемов денежного рынка облигаций, которая не сопровождается соответствующим ростом ликвидности в сегменте рыночных сделок. Снижение объемов сделок РЕПО с облигациями с